对某证券账户开户后前三个月（2026-05-26 至 2026-08-21）的实盘数据所做的归因复核。目的是检验一个常见假设：主动的选股与交易操作，是否真的优于机械持有。
一、账户整体
| 指标 | 数值 |
|---|---|
| 净注入 | 35,988 元 |
| 总盈亏 | +2,771 元 |
| 时间加权收益率（TWR） | +4.54% |
| 同期沪深300 | −6.65% |
同期市场下跌而账户上涨，超额约 +11 个百分点。整体结果成立，非市场贝塔驱动。
问题不在总量，而在这 2,771 元由谁产生。
二、归因一：精力投入与收益贡献呈负相关
账户分为三个桶：两个按预设规则机械执行，一个由主观判断驱动。
| 分桶 | 交易笔数 | 净盈亏 | 占比 | 每笔产出 |
|---|---|---|---|---|
| 核心配置（机械执行） | 13 | +1,120 | 40% | 86 元 |
| 低波小市值（规则执行） | 8 | +1,011 | 37% | 126 元 |
| 主观交易 | 55 | +640 | 23% | 11.6 元 |
主观交易占全部操作的 72%，占用几乎全部的研究、盯盘与决策精力，贡献总盈亏的 23%，每笔产出为机械桶的 1/8 至 1/11。
费用同步印证：主观桶手续费 283 元，约吞噬其毛利的三成；两个机械桶的手续费仅占各自毛利的 4–5%。精力投入未转化为收益，转化为了换手率。
三、归因二：选股为负，交易将其救回（决定性的一组）
以每笔交易的持仓，与"若不操作、持有至 2026-08-21"作对照，可将结果拆为选股与择时两部分：
| 分桶 | 买入后一直不动 | 卖出决策的增益 | 实际净盈亏 |
|---|---|---|---|
| 核心配置（机械） | +1,269 | −84 | +1,120 |
| 低波小市值（规则） | +1,361 | −308 | +1,011 |
| 主观交易 | −3,354 | +4,090 | +640 |
三点结论：
主观选股是负贡献。 主观桶买入的全部标的，若买入后不再操作，持有至期末为亏损 3,354 元。该桶最终录得 +640，完全依赖卖出择时。
机械桶的每一次操作都是减分。 两个机械桶"买入后不动"均优于实际结果，合计差额 −392 元。在这两个桶里，最优动作是不动。
救回主观桶的择时不可依赖。 +4,090 的卖出增益中，单一持仓（兴发集团，卖出后该股下跌约 39%）贡献 1,983 元，接近一半。样本为一次。
四、必要的保留
- 样本为三个月、单一路径，不足以支持任何稳定的能力结论。
- 期间市场下跌 6.65%，下跌环境天然有利于"卖出"、不利于"持有不动"，该偏置会放大表中"卖出增益"一栏。
- 但该偏置无法解释全部差异：在同一个下跌市中，两个机械桶"买入后不动"为 +1,269 与 +1,361，均为正。持有不动的亏损只发生在主观桶。差异来自选股本身，不来自市场环境。
五、附：关于借入资金投资
同期核算的一项旁证。消费信贷（花呗一类）逾期或分期的资金成本，按日利率 0.05% 计，年化为 18.25%。
该费率高于账户内任何一项经过验证的策略的历史年化收益：低波小市值策略约 15–19%，且伴随约 −59% 的最大回撤与约 5 年的水下期；沪深300 全收益长期约 8%。
即：这类负债的确定性成本，高于任何投资策略的不确定性期望收益。此外，借入资金的还款日是固定日历日，与市场状态无关，而持仓是长期波动资产；两者期限错配，会在市场低点强制产生卖出，将本可承受的回撤转化为永久损失。
结论：不借钱投资。任何 15% 以上的负债，清偿优先级高于任何一笔买入。
六、行动结论
- 两个机械桶：维持，不干预。数据显示其上的任何操作均为减分。
- 主观桶：维持现有权重（约 24%），不扩大、不加杠杆。该桶本季为正贡献，且承担维持长期参与度的功能，但其正收益依赖不可复制的单次择时，不构成放大资本的依据。
- 若考虑增加投入，比价基准应为主观交易贡献的 640 元（月均约 213 元），而非总盈亏 2,771 元。
- 总体方向：把配置决策做对，然后减少操作。三个月的数据显示，收益来自六月确定的结构，而非其后的干预。
有话这里说 ↓